大批限售股解禁、老鋪黃金近百倍估值待考庫存激增222.4%且經營現金凈流出超12億元限售股解禁
作者: 小鄭 2025-06-27 19:01:05
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新浪財經上市公司研究院作者：新消費主張/cici自2024年下半年以來，港股新市場出現回暖跡象，泡泡瑪特、蜜雪冰城以及老鋪黃金3家消費企業股價持續大漲，被譽為港股的“消費三枝花”。截至6月26日收盤，老鋪黃金、周大福、周大生(12.980,-0.02,-0.15%)、菜百股份(15.810,-0.33,-2.04%)、中國黃金(8.170,0.01,0.12%)、老鳳祥(49.570,0.23,0.47%)的P/E分別為94.3、22.3、15.3、16.4、23.2、14.7。由此可見，老鋪黃金的市盈率遠超同行業可比上市公司，P/E位居斷層第一。6月28日，老鋪黃金大額股份解禁，老鋪黃金的近百倍PE估值待考。同時，老鋪黃金庫存激增、經營活動現金流持續凈流出也值得關注。從老鋪黃金能撐起百倍估值嗎？PE遠超行業可比上市公司老鋪黃金成立于2009年，是中國第一家推廣古法黃金概念的品牌。是集中國古法手工金器研發設計、生產加工、多渠道零售于一體的專業運營商，主要產品為利用中國古法手工工藝加工制作的足金古法金器。2020年6月，老鋪黃金曾在證監會預披露招股書，準備在深交所主板上市。上會前夕（2021年4月），因“相關事項需要進一步核查”，老鋪黃金被證監會第十八屆發審委取消審核。
2021年7月再次迎來上會，在證監會第78次發審委會議上，老鋪黃金的首發申請未獲通過。從證監會發審委提出的問題來看，老鋪黃金“折戟”A股IPO主要有三大方面的問題：（1）與原主體之間微妙的關系。
老鋪黃金原經營主體是金色寶藏，老鋪黃金僅為金色寶藏旗下一個品牌。據披露，老鋪黃金原主體金色寶藏經營狀況堪憂，2017-2019年間營收連年下滑且持續巨額虧損。除此之外，脫離原主體的老鋪黃金，還有著大額關聯交易，二者之間微妙的關系或存在利益輸送之嫌；（2）盈利能力遠超同行，老鋪黃金持續飆升的銷售數據、遠超行業平均水平的銷售毛利率，相關數據引發監管質疑；（3）委外加工占比較高。
此后，2023年6月，老鋪黃金再次申請A股上市，但不到一個月就申請撤回了上市申請，并于2024年5月轉戰港交所，最終于2024年6月28日成功在港交所主板掛牌上市，上市首日最高漲幅超80%。并且，自2024年下半年以來，港股新市場出現回暖跡象，泡泡瑪特、蜜雪冰城以及老鋪黃金3家消費企業股價持續大漲，被譽為港股的“消費三枝花”。其中，老鋪黃金自2024年6月以來，股價震蕩大幅向上。股價自2024年6月底的69.4港元/股，增長至最高1015港元/股，最高漲幅高達1362.54%。截至2025年6月26日，老鋪黃金收盤價為868.5港元/股，即使沖高回落，但估值仍是跑贏A股同行。
截至6月26日收盤，老鋪黃金、周大福、周大生、菜百股份、中國黃金、老鳳祥的P/E分別為94.3、22.3、15.3、16.4、23.2、14.7。由此可見，老鋪黃金的市盈率遠超同行業可比上市公司，P/E位居斷層第一。
PE值高于行業可比公司雖然可能反映市場對公司未來增長的樂觀預期，但也伴隨著高估值風險、股東套現壓力以及業績壓力等潛在弊端。據wind資訊，6月28日，包括創始人徐高明在內的12位股東所持股份將迎來解禁，上述股東持有的股份數量達0.69億股，約占老鋪黃金總股本的40%。大額股份解禁，老鋪黃金的近百倍PE估值待考。定價高且工藝非老鋪獨有、毛利率顯著高于同行、庫存激增222.4%且經營凈現金流為負老鋪黃金的業績表現還是十分亮眼的。2024年，公司營收為85.06億元，同比增長167.5%；毛利為35.01億元，同比增長162.9%；凈利潤為14.73億元，同比增長253.9%。定位高端，老鋪黃金也具備較高的品牌溢價。在價格體系上，與傳統金店按照克單價及工費核算最終成交價格不同的是，老鋪黃金采取的一口價，區別于傳統黃金品牌的“金價×克重+加工費”模式。例如，老鋪黃金天貓旗艦店中銷量最高的一款“葫蘆1號鉆飾吊墜”，克重為7.39克，售價為12520元，對應的克單價超1694元/克。高品牌溢價也使得老鋪黃金的毛利率遠高于同行，2021年至2024年，該公司毛利率分別為41.2%、41.9%、41.9%、41.2%，維持在較高水平。這里就需要重點關注品牌溢價的可持續性問題。公司一直標榜的“古法手工工藝（花絲、鏨刻等非遺技藝）”并非老鋪獨有，深圳水貝代工廠可快速仿制同類產品，價格低30%-50%。
周大福（傳承系列）、周生生（東方古祖）、周大生等同質化競品已搶占市場。另外，盡管老鋪黃金2024年營業收入達到85.1億元，凈利潤14.7億元，但其經營性現金流卻未能同步增長，2024年公司經營活動所用現金流量凈額為-12.28億元。而這或與老鋪黃金庫存規模大比例增加有關。老鋪黃金高企的庫存同樣值得關注，其存貨主要包括（i）原材料，主要包括黃金、鉆石、其他寶石及包裝材料；（ii）半成品；（iii）制成品及（iv）委外加工物資。2024年，老鋪黃金的存貨余額為40.9億元，同比增長222.4%。40.9億元的存貨中，制成品占25.5億元，原材料和半成品分別為8.4億元和7億元。如此高的存貨水平可能帶來滯銷風險，尤其是在市場競爭加劇的情況下。
上會前夕（2021年4月），因“相關事項需要進一步核查”，老鋪黃金被證監會第十八屆發審委取消審核。
2021年7月再次迎來上會，在證監會第78次發審委會議上，老鋪黃金的首發申請未獲通過。從證監會發審委提出的問題來看，老鋪黃金“折戟”A股IPO主要有三大方面的問題：（1）與原主體之間微妙的關系。
老鋪黃金原經營主體是金色寶藏，老鋪黃金僅為金色寶藏旗下一個品牌。據披露，老鋪黃金原主體金色寶藏經營狀況堪憂，2017-2019年間營收連年下滑且持續巨額虧損。除此之外，脫離原主體的老鋪黃金，還有著大額關聯交易，二者之間微妙的關系或存在利益輸送之嫌；（2）盈利能力遠超同行，老鋪黃金持續飆升的銷售數據、遠超行業平均水平的銷售毛利率，相關數據引發監管質疑；（3）委外加工占比較高。
此后，2023年6月，老鋪黃金再次申請A股上市，但不到一個月就申請撤回了上市申請，并于2024年5月轉戰港交所，最終于2024年6月28日成功在港交所主板掛牌上市，上市首日最高漲幅超80%。并且，自2024年下半年以來，港股新市場出現回暖跡象，泡泡瑪特、蜜雪冰城以及老鋪黃金3家消費企業股價持續大漲，被譽為港股的“消費三枝花”。其中，老鋪黃金自2024年6月以來，股價震蕩大幅向上。股價自2024年6月底的69.4港元/股，增長至最高1015港元/股，最高漲幅高達1362.54%。截至2025年6月26日，老鋪黃金收盤價為868.5港元/股，即使沖高回落，但估值仍是跑贏A股同行。
截至6月26日收盤，老鋪黃金、周大福、周大生、菜百股份、中國黃金、老鳳祥的P/E分別為94.3、22.3、15.3、16.4、23.2、14.7。由此可見，老鋪黃金的市盈率遠超同行業可比上市公司，P/E位居斷層第一。
PE值高于行業可比公司雖然可能反映市場對公司未來增長的樂觀預期，但也伴隨著高估值風險、股東套現壓力以及業績壓力等潛在弊端。據wind資訊，6月28日，包括創始人徐高明在內的12位股東所持股份將迎來解禁，上述股東持有的股份數量達0.69億股，約占老鋪黃金總股本的40%。大額股份解禁，老鋪黃金的近百倍PE估值待考。定價高且工藝非老鋪獨有、毛利率顯著高于同行、庫存激增222.4%且經營凈現金流為負老鋪黃金的業績表現還是十分亮眼的。2024年，公司營收為85.06億元，同比增長167.5%；毛利為35.01億元，同比增長162.9%；凈利潤為14.73億元，同比增長253.9%。定位高端，老鋪黃金也具備較高的品牌溢價。在價格體系上，與傳統金店按照克單價及工費核算最終成交價格不同的是，老鋪黃金采取的一口價，區別于傳統黃金品牌的“金價×克重+加工費”模式。例如，老鋪黃金天貓旗艦店中銷量最高的一款“葫蘆1號鉆飾吊墜”，克重為7.39克，售價為12520元，對應的克單價超1694元/克。高品牌溢價也使得老鋪黃金的毛利率遠高于同行，2021年至2024年，該公司毛利率分別為41.2%、41.9%、41.9%、41.2%，維持在較高水平。這里就需要重點關注品牌溢價的可持續性問題。公司一直標榜的“古法手工工藝（花絲、鏨刻等非遺技藝）”并非老鋪獨有，深圳水貝代工廠可快速仿制同類產品，價格低30%-50%。
周大福（傳承系列）、周生生（東方古祖）、周大生等同質化競品已搶占市場。另外，盡管老鋪黃金2024年營業收入達到85.1億元，凈利潤14.7億元，但其經營性現金流卻未能同步增長，2024年公司經營活動所用現金流量凈額為-12.28億元。而這或與老鋪黃金庫存規模大比例增加有關。老鋪黃金高企的庫存同樣值得關注，其存貨主要包括（i）原材料，主要包括黃金、鉆石、其他寶石及包裝材料；（ii）半成品；（iii）制成品及（iv）委外加工物資。2024年，老鋪黃金的存貨余額為40.9億元，同比增長222.4%。40.9億元的存貨中，制成品占25.5億元，原材料和半成品分別為8.4億元和7億元。如此高的存貨水平可能帶來滯銷風險，尤其是在市場競爭加劇的情況下。